《它靠做空者的血長大》
有些怪物躲在地下室，有些怪物躲在森林裡。
華爾街的怪物比較講究，它們通常住在試算表裡。
一、公司已經死了
一月初的曼哈頓還留著跨年後的殘雪，皇冠山資本的會議室卻暖得像一間過度自信的溫室。長桌中央擺著兩籃沒有人碰的可頌，牆上的螢幕則顯示著一家公司十年來的營收、門市數量與股價走勢。那些向右下方傾斜的線條整齊得近乎優雅，彷彿一名受過良好教育的人，正在禮貌地走向墳墓。
「堡壘遊戲已經死了，只是管理層還沒有收到訃聞。」馬庫斯・韋恩站在螢幕前說。
他五十六歲，頭髮梳得像一份不容修改的合約，是皇冠山資本的創辦人，也是華爾街最知名的放空者之一。他靠揭穿造假公司成名，也靠公開嘲笑愚蠢的商業模式維持名聲。堡壘遊戲是一家販售實體遊戲片與二手主機的連鎖店，在串流、下載版與雲端遊戲的年代，它的店面看起來像博物館，只是博物館通常不會在收銀台旁邊推銷延長保固。
會議室裡傳出幾聲恰到好處的笑。基金經理的笑聲和律師的標點符號很相似，通常不是為了表達感情，而是為了證明自己有在聽。
馬庫斯按下遙控器，螢幕切換到下一頁。「租金太高，現金流惡化，數位轉型落後。市場還給它二十美元，是因為市場偶爾也會喝醉。我們預估十二個月內合理價值低於五美元，極端情境是破產。」
坐在長桌末端的妮娜・陳沒有笑。她進公司才八個月，是風險管理部最年輕的分析師，工作內容可以概括成一句話：在有錢人即將做出昂貴錯誤時，用一份沒有人願意讀的簡報提醒他們。這份職業不太討喜，卻很穩定，因為有錢人做出昂貴錯誤的供給從未短缺。
「目前空頭部位已經很擁擠。」妮娜翻開資料夾，「依照最新資料，放空股數超過可流通股數，若價格快速上升，借券成本、追繳保證金和回補買盤可能互相強化。」
馬庫斯看了她一眼。「超過一百％並不代表世界末日，同一批股票可以被買進、借出，再被放空，之後又被買進、借出。這只是市場結構。」
「也就是房間裡有一百張椅子，卻有一百二十個人拿著取椅券？」
「不，」馬庫斯說，「是有些椅子被預約了兩次。」
交易主管貝克咳了一聲，像是在掩飾笑意。妮娜則把筆停在紙上，心想華爾街的數學和小學數學最大的差別，大概是前者會收取二％管理費和二十％績效費。
會議結束後，馬庫斯批准再增加一批空頭部位。當天傍晚，堡壘遊戲的股價小幅上漲，但沒有人在意。螢幕上只是多出一根不起眼的紅色柱子，像某種沉睡生物在黑暗裡翻了個身。
二、多出來的二十二張取椅券
距離華爾街兩千多公里外，密西根州一間堡壘遊戲門市正在舉辦結束營業特賣。店員李奧・吳站在收銀台後面，把「全館七折」的標示改成「全館五折」，並在心裡計算自己還能領幾週薪水。下午三點，一名男孩拿著存了兩個月的零用錢來買二手遊戲；四點，一對夫妻為了替女兒尋找停產的手把，開了四十分鐘的車；五點，一名穿西裝的中年人進來，花了二十分鐘抱怨實體遊戲已死，最後買走三片典藏版。
李奧替他結帳時忍不住問：「既然實體遊戲已經死了，您買這些做什麼？」
中年人把信用卡收回皮夾，神情莊嚴得像在回答國會質詢。「收藏和投資不一樣。」
「哪裡不一樣？」
「收藏虧錢的時候，我太太比較能接受。」
那天打烊後，李奧在員工休息室裡看到一篇論壇文章。發文者用四十多張圖表分析堡壘遊戲的現金、債務、新任董事與數位轉型可能性，最後提出一個簡單得近乎粗魯的問題：如果市場上只有一百張椅子，卻有一百二十二個人答應將來要還椅子，當真正的椅子主人不肯賣時，會發生什麼事？
回覆區裡有人認真討論財報，有人貼火箭圖案，有人宣稱自己會把股票握到月球，也有人承認自己完全看不懂資產負債表，只因為討厭放空基金而買了十股。李奧本來想關掉頁面，卻在看見皇冠山資本公開唱衰公司的影片後停住了。
影片中的馬庫斯說，堡壘遊戲的顧客只是拒絕接受時代變化的人，門市的價值接近零。李奧回想起下午那個抱著遊戲盒、害怕自己存款不夠的男孩，心中生出一種很難稱為投資判斷的情緒。它比較像被陌生人隔著螢幕踩到鞋子後，明知不值得，仍想追上去理論。
他買了三十股。
李奧後來始終不願承認，那是他一生中報酬率最高的衝動行為，因為這種承認很容易讓人對下一次衝動產生不必要的信心。
一月中旬，堡壘遊戲宣布一名電子商務企業家加入董事會，股價突然從二十美元附近跳到三十多美元。論壇的瀏覽人數暴增，原本像地下室讀書會的討論區，在幾天內變成一座二十四小時營業的廣場。有人張貼研究，有人炫耀獲利，有人把馬庫斯的照片合成在火箭尾焰下方，還有人開設直播，一邊分析選擇權，一邊烤雞翅。那場直播後來同時吸引了十幾萬人觀看，主持人對雞翅火候的掌握顯然比對風險揭露更有信心。
皇冠山資本的模型卻仍顯示，堡壘遊戲遲早會回到五美元。馬庫斯把上漲視為更好的放空機會，因為在他的世界裡，價格偏離價值越遠，回歸就越有利可圖。這套邏輯在多數時候沒有問題，真正的麻煩只在於「遲早」不是一個可以拿去回覆保證金追繳的日期。
妮娜重新計算借券與價格敏感度，發現模型裡原本平滑的損失曲線開始彎曲，像一條蛇抬起頭。她把報告寄給馬庫斯，主旨寫著「極端情境壓力測試」，十五分鐘後收到回覆。
只有一句話：極端情境之所以叫極端，是因為不會天天發生。
妮娜盯著那句話看了很久，最後在自己的筆記本上補了一行：但只要發生一天，就夠了。
三、第一口血
一月二十二日，堡壘遊戲在大約三小時內從四十多美元漲到七十多美元。皇冠山資本的交易室裡沒有尖叫，真正昂貴的恐慌通常很安靜，人們只會突然開始用姓氏稱呼彼此，並把每一通電話都切換成擴音。
「借券方要求提高擔保品。」貝克說。
「補上。」
「我們今天已經補了兩次。」
「那就補第三次。」
馬庫斯的聲音仍然穩定。他坐在六面螢幕前，看著買單像潮水一樣湧入。每當股價上升，空頭部位的帳面損失就擴大；每當損失擴大，經紀商就要求更多保證金；而無法補足保證金的放空者只剩下一條路——買回股票，歸還借來的股份。
問題在於，放空者的買回不是普通的認錯。它會把價格推得更高，使另一批空頭承受更大損失，再迫使他們買回。那是一條會用恐懼替自己加速的鏈條，第一個逃跑的人撞開門，第二個人看見他逃跑也跟著衝，等到最後所有人都想出去時，才發現門的寬度從來沒有改變。
下午一點四十七分，妮娜注意到報價畫面右側有一道暗紅色的陰影。她起初以為是螢幕殘影，伸手擦了擦玻璃，陰影卻沿著成交量柱向上移動，逐漸形成一條細長的輪廓。它沒有頭，也沒有四肢，只像一張被拉長的嘴，嘴裡排列著密密麻麻的數字。
「妳在看什麼？」貝克問。
「買盤。」
「那不是買盤，那是暴民。」
「從訂單角度看，暴民的錢和基金的錢長得一樣。」
貝克沒有回答，因為電話又響了。另一家基金開始回補，價格隨即再跳高數美元。螢幕裡那張嘴也跟著張大，紅色邊緣一收一縮，節奏恰好與交易室裡的電話鈴聲一致。
妮娜把畫面截圖，傳給資訊部門。對方三分鐘後回覆：「系統正常，建議重新啟動終端機。」這是資訊部門面對一切超自然現象的標準答案；假如有一天撒旦從印表機裡爬出來，他們大概也會先詢問驅動程式是否更新。
她重新啟動了螢幕。陰影消失了十五秒，隨著一筆大型回補單成交，又從數字縫隙裡緩緩浮現。
當天收盤後，皇冠山資本召開緊急會議。桌上的可頌換成披薩，仍然沒有人吃。妮娜報告說，若股價在下週突破一百美元，基金可能需要出售其他持股以補充擔保品；若突破兩百美元，某些交易對手將有權要求大幅減碼；至於三百美元以上的情境，模型沒有給出可信結果。
「為什麼？」馬庫斯問。
「因為我們以前沒有假設一家快倒閉的遊戲零售商會漲到三百美元。」
「那就加進去。」
妮娜沉默了片刻。「模型不是神諭，馬庫斯。把世界末日輸入試算表，不會讓世界末日變得比較容易管理。」
會議室裡靜了下來。馬庫斯緩緩合上資料夾，說他理解風險，但市場終究會恢復理性。這句話聽起來很有道理，就像在失火的劇院裡宣布觀眾終究會恢復秩序；問題是，在那之前，大家仍得先穿過同一扇門。
四、它學會了呼吸
接下來三個交易日，堡壘遊戲的價格不再像股票，而像某種對物理定律抱持私人意見的東西。它先突破一百，再越過兩百，每一次上漲都吸引更多人加入，每一批新買盤又讓空頭更難維持部位。論壇上的貼文以每秒數百則的速度更新，電視台開始全天候報導，主持人邀請基金經理、學者、網路名人與一名自稱「迷因文化人類學家」的男子分析局勢。那名男子的主要資格，是他擁有一件印著猩猩的西裝外套。
李奧在門市休息室裡看著帳戶餘額，第一次發現數字可以使人產生失重感。他的三十股已經足以支付半年房租，同事勸他賣掉，他卻只賣了五股，把母親積欠的醫療帳單付清。剩下的部位，他說要「看看事情會走到哪裡」。
「這不是投資計畫。」同事提醒他。
「我知道。」
「那是什麼？」
李奧想了想。「一場金融挾持事件，而我碰巧拿著三十張人質照片。」
他笑得很輕鬆，卻開始每隔幾分鐘查看一次股價。許多事情在獲利時看起來像信念，在下跌時才會露出成癮的輪廓。論壇裡也漸漸出現新的面孔，他們不再討論公司、不再閱讀資料，只詢問明天能否翻倍。有個剛入場的人說自己抵押了汽車，因為「這是一生一次的機會」；另一個人則問，既然股價可以上漲到無限，為什麼不把信用卡額度全部用完。
李奧打下一段警告，提醒他們放空者的損失理論上無限，並不代表買進者的獲利必然無限。他還沒按下送出，留言就被數千張火箭與月球圖片淹沒。群體一旦相信自己正在創造歷史，通常不太喜歡別人提醒歷史也包含傷亡名單。
一月二十七日，堡壘遊戲收在三百四十多美元，盤中成交量達到前所未見的程度。皇冠山資本的交易室從清晨開始就瀰漫著咖啡、汗與電子設備過熱的氣味，風險系統每隔幾分鐘發出警示，聽起來像醫院裡某個逐漸失去耐心的監測器。
馬庫斯整晚沒睡。他的領帶鬆開，白襯衫袖口沾了一小片褐色咖啡漬，從遠處看很像乾掉的血。他仍拒絕全面回補，因為公司價值沒有改變，也因為他已經向太多人公開宣稱自己正確。金錢上的虧損可以寫進年度報告，尊嚴上的虧損卻沒有會計科目，因此往往更難認列。
「今天的買盤有多少來自空頭回補？」他問。
妮娜把數據放上螢幕。「一部分，但不是全部。回補在某些時段推高價格，更多買盤則來自持續湧入的投資人。它已經不只靠空頭了。」
馬庫斯抬起眼。「妳說『它』？」
妮娜沒有立即回答。暗紅色的輪廓如今已經占滿報價視窗，嘴裡的數字不斷變化，每一筆市價買單都像一滴血落入喉嚨。它最初靠空頭的恐懼長大，後來學會以關注、憤怒、貪婪與故事為食；所有人都以為自己站在怪物的某一邊，卻沒有注意到怪物根本不在乎誰是正義的一方。
「價格。」妮娜說，「我只是指價格。」
中午過後，一家大型空頭基金開始大規模回補。市場裡可供出售的股票不夠多，買單只好追逐越來越高的報價。皇冠山的損失以每分鐘數百萬美元增加，馬庫斯終於下令買回三分之一部位。
貝克按下確認鍵。
那一刻，整個交易室的燈暗了一下。螢幕裡的紅色嘴巴猛然張開，將皇冠山的買單吞進去，價格隨即向上跳升。下一批尚未回補的空頭因此承受更大虧損，另一通保證金追繳電話幾乎同時響起。
妮娜忽然明白，那東西不是來懲罰放空者的。它沒有道德，也不懂復仇；它只是依照結構生長。每一個被迫買回的人都在餵養它，每一個看見上漲才追進的人也在餵養它，而每一個堅信別人會比自己更晚離場的人，都在替它準備下一餐。
五、只能賣，不能買
一月二十八日清晨，堡壘遊戲盤前一度超過四百八十美元。李奧坐在停車場裡，看著手機帳戶裡足以改變生活的數字，手指放在賣出鍵上，卻遲遲沒有按下。他想起論壇裡那些宣稱絕不賣出的人，想起馬庫斯在電視上對門市員工與顧客的嘲諷，也想起母親的醫療帳單已經繳清。理性告訴他，三十股股票並不是歷史使命；情緒卻告訴他，此刻賣掉就像在勝利前逃走。
市場開盤不久，他的券商應用程式跳出通知：堡壘遊戲被列入限制交易名單，使用者可以賣出既有部位，卻暫時無法買進。
李奧反覆閱讀那段文字，確認不是自己誤解。論壇瞬間陷入暴怒，貼文從火箭變成咒罵，陰謀論像下雨後的黴菌一樣迅速繁殖。有人說華爾街拔掉了遊戲機的插頭，有人說這證明市場從來不自由，還有人要求國會立刻介入，儘管他前一天才留言表示政府不該干預任何市場。
皇冠山資本的交易室裡也收到消息。多家零售券商因清算保證金與資本壓力限制部分交易，買盤驟然減弱，股價劇烈下跌。馬庫斯望著紅色數字，第一次露出近乎感激的表情。
「它死了。」貝克說。
妮娜看著螢幕。那張嘴確實縮小了，邊緣也變得模糊，但沒有消失。它只是暫時停止吞嚥，像吃得太快的動物伏在黑暗裡消化。
「沒有。」她說，「門只是被關上了。」
價格一路下墜，李奧的帳戶餘額在幾小時內蒸發大半。他終於賣出十股，成交價遠低於自己看見的報價，剩餘部位則因恐慌與憤怒繼續留著。那天晚上，他在論壇上看到許多人的截圖：有人仍有巨額獲利，有人從最高點跌回原位，也有人剛在四百美元以上買進，現在才第一次理解「無限上漲」是一個數學概念，不是客服保證。
他關掉手機，獨自在已經清空一半的門市裡整理貨架。幾個小時前，他還覺得自己參與了一場革命，現在卻只聽見日光燈低沉的嗡鳴。革命通常有宣言、旗幟與領袖，這一場則只有帳號、演算法和一群彼此不知道真名的人；他們共同推動了某件龐大的事情，卻沒有人真正能控制它。
隔天，交易限制陸續調整，價格再次劇烈反彈。怪物沒有按任何人的劇本行動，它讓空頭在上漲時流血，也讓追高者在下跌時流血。它公平得近乎殘忍，因為它對每一種自信都抱持同樣的食慾。
六、回補
皇冠山資本最終在數日內關閉大部分空頭部位，損失大到需要外部資金支援。新聞稿稱基金的長期策略與核心能力不受影響，這是金融業描述重傷時常用的文法，與醫院說病人「生命徵象仍待觀察」有異曲同工之妙。
馬庫斯在最後一筆回補單成交後，獨自留在交易室。夜裡十一點，曼哈頓的燈光從玻璃帷幕外照進來，六面螢幕只剩堡壘遊戲的走勢圖。那條線從左下方陡峭升起，再劇烈折返，像某種巨大生物在紙上留下的爪痕。
他聽見身後傳來咀嚼聲。
馬庫斯慢慢回頭。會議桌上那籃放了一整天、乾得可以充當建材的可頌仍然完整，辦公室裡也沒有其他人。咀嚼聲卻沒有停止，它從螢幕後方傳來，一下又一下，濕潤而有耐心。
「你贏了。」馬庫斯說。
聲音停了一會兒。
螢幕上的走勢圖突然刷新，一筆新的成交將價格向上推了幾美元。暗紅色輪廓從圖表底部浮現，嘴裡仍塞滿變動的數字。馬庫斯終於看見妮娜早已看見的東西：它沒有眼睛，因為價格不需要看見任何人；它也沒有耳朵，因為市場從不聽辯解。它只在狹窄的出口前等待，等人群相信自己永遠不必離場。
「公司還是不值這個價格。」馬庫斯低聲說。
那張嘴彷彿笑了一下。
他忽然憤怒起來。「我是對的。」
螢幕右下角跳出一則保證金結算通知，數字精確到小數點後兩位。怪物沒有回答，但馬庫斯明白了它的意思：在市場裡，正確如果不能活到兌現的那一天，往往只是另一種昂貴的遺言。
門口傳來腳步聲。妮娜回來拿遺忘的筆記本，看到馬庫斯站在黑暗中，正對著螢幕說話。
「您還好嗎？」
馬庫斯轉過身，神情重新恢復平靜。「只是累了。」
妮娜看向螢幕。暗紅色輪廓已經消失，只剩正常的報價、成交量與損益。她沒有追問，收起筆記本準備離開。
「妮娜，」馬庫斯在她走到門口時叫住她，「妳認為這件事是誰造成的？」
她想了一會兒。是過度放空的基金？是推動買盤的論壇？是降低交易摩擦的券商？是放大情緒的媒體？是保證金制度、兩日交割、選擇權、借券鏈條，還是每一個相信自己能比別人更早離場的人？
「每個人都推了一下，」她說，「只是沒有人承認那扇門本來就太窄。」
七、遷徙
幾個月後，堡壘遊戲的股價遠離高點，卻沒有回到風暴前的位置。有人在低檔買進後暴富，有人在最高處接手後承受重創，有些空頭基金永遠退出那筆交易，也有基金利用波動賺得比任何一方都多。市場沒有提供一個令人滿意的道德結局，因為市場本來就不是寓言；它不負責獎勵善良，也不保證愚蠢一定立刻受到懲罰。
李奧保留了最後十五股。他不再每五分鐘查看價格，也不再把「持有」當成個人品格。他用賣出部分股票所得報名社區大學的資訊課程，在堡壘遊戲門市正式關閉後找到一份技術支援工作。有人問他是否後悔沒有在最高點全數賣出，他總說當然後悔，但人若只用最高點評價自己，人生大概會比任何熊市都難熬。
皇冠山資本縮減規模，馬庫斯辭去每日交易管理職務，對外宣稱這是早已規劃的世代交替。華爾街接受了這個說法，因為華爾街對「早已規劃」四個字有特殊的信仰，尤其當事情明顯完全不在計畫內時。
妮娜則離開基金，加入一家清算機構的風險部門。她的新辦公桌較小，窗外景色也普通許多，但至少會議室的可頌真的有人吃。她的工作是檢查極端波動、保證金需求與擁擠交易，試著在下一場災難出現以前，找出那些被模型稱為「不太可能」的裂縫。
某個深夜，她收到系統寄來的自動警示。一家不起眼的家庭用品零售商，放空部位剛剛超過可流通股數；社群提及次數在四十八小時內增加了十二倍，短天期選擇權交易量也開始異常上升。
妮娜打開走勢圖，準備撰寫風險報告。螢幕亮起後，報價欄位一切正常，只有右下角出現一個極小的暗紅色斑點。那斑點隨著第一筆盤後買單微微擴張，像一張剛學會呼吸的嘴。
她沒有重新啟動終端機。
因為她已經知道，它從來不住在某一支股票裡，也不屬於空頭、多頭、散戶或基金。它住在借來的信心、擁擠的出口，以及每一個人都以為自己可以比別人晚一步逃跑的地方。
而只要有人再次把一百張椅子，答應還給一百二十二個人——
它就會醒來。
創作說明
本文為金融怪談小說。故事人物、基金、公司名稱、對話及部分情節均屬虛構；其金融背景靈感取自 2021 年初美國迷因股事件，以及高放空比例、空頭回補、社群買盤、清算保證金與交易限制等市場現象。
事後研究指出，當時部分大型空頭的回補確實在特定時段增加了上漲壓力，但長達數週的價格上升並不能完全歸因於空頭回補，持續的正面市場情緒與大量買盤亦是重要因素。小說中的「怪物」是對正回饋迴圈、擁擠交易與流動性風險的文學化表現，不代表對任何真實公司或市場參與者的事實指控。
本文僅供文學閱讀、金融史與投資風險教育，不構成任何投資建議。
故事中提及的兩日交割描述 2021 年美股事件背景，不作為目前交割制度指南。「一百張椅子」是文學比喻，不能僅以放空比例超過 100% 就判定是非法裸空。
事件背景與閱讀補充
查得到的市場背景
SEC 工作人員 2021 年 10 月報告研究年初股票及選擇權市場。對 GameStop，報告指出部分空頭回補在特定期間增加買壓，但持續數週的上升也與正面情緒及其他買盤有關。報告亦說明，股票被買入後再出借等借券鏈條，可使計算出的放空比例超過 100%。
來源：SEC 工作人員報告，GameStop 放空與回補段落。報告不替小說人物、虛構價格或怪物作證，亦非 SEC 對本網站的認可。
讀完可以檢查的三件事
- 對企業價值的看法，與部位可承受的價格、借券和保證金條件，是不同的問題。
- 同一段上漲可能有多種買盤，不能從股價反推每筆成交的動機。
- 交易限制及退出條件會改變可執行的選擇；回顧時應核對當時實際規則。
不能因高放空比例推出股價必漲，也不能把所有交易限制當成市場操縱的證據。可讀勝率照妖鏡指南檢查平均小獲利與少數大虧損的差異；該工具並未估算放空的無上限損失、借券費變動或軋空機率。
MOOSSin，AI 協作整理；來源核對：2026-09-10。更正窗口：[email protected]。本文不構成個股推薦。